上半年原生锌产量5万吨,全年生产目标20万吨净利润转盈
   
公司全年计划生产原生精炼锌20万吨,经测算上半年原生锌产量约5万吨,下半年产量约15万吨,现阶段营收全部来自锌生产业务。以2019年TC加工费收入均价7800元计算,预计全年销售毛利润为5亿元。由于公司产能搬迁升级后,工艺技术升级自动化程度提高,管理人员大幅减少,应付职工薪酬减少,且清水塘生产基地固定资产转为持有待售资产折旧额减少,公司全年期间费用由2018年5.69亿元,下降至3.19亿元,同比下降44%。全年净利润有望扭亏转盈达到1.1亿元。
   
受益TC高位锌冶炼单吨毛利2300元,业绩释放符合预期
   
2018年下半年开始全球锌矿山集中增产复产,2019年1-5月全球锌精矿产量同比增加2.7%至526.4万吨,预计2019年全年锌精矿增产65万吨,增幅约5%。而锌冶炼受到长期低资本开支和环保监察压力边际增产有限,导致2019-2020年锌冶炼出现产能瓶颈,冶炼缺口增加促使加工费出现十年以来的高位。2019年锌精矿TC加工费持续上行,从年初7130元上行至二季度8344元高点,上半年均价7800元,反应了锌冶炼产能的紧张,相关产能处于高盈利景气周期。
   
公司上半年原生锌产量5万吨,毛利润1.16亿元,单吨毛利润约为2320元,对应公司冶炼现金成本为5480,业绩释放符合预期。由于一季度公司处于搬迁后的试生产阶段,所以导致上半年单吨冶炼成本偏高,预计6月产能稳定生产后冶炼现金成本可降低至5000元。工业生产对锌需求同比减弱,商品周期下行,锌价承压下行,预计下半年锌TC均价为7700元。公司锌生产线完全达产,下半年可生产15万吨原生精炼锌,毛利润可达4.05亿元,净利润约1.5亿元,全年净利润转正可期。
   
盈利预测及投资建议
   
公司产能搬迁爬产顺利完成,2019年二季度达产后,将受惠于TC景气周期带来利润弹性,新产能带来的效益提升,全年业绩将转亏为盈,并且成为国内效能领先的铅锌冶炼企业。公司搬迁后电费下降0.07元每吨,综合能耗下降58%,人员配置减少80%。2019年锌冶炼行业产能瓶颈逐步显现,加工费持续上行,并将维持高位到2020年后。推荐关注株冶集团业绩修复带来的投资机会,2019后新产能投产并逐步稳定达产后,将为业绩带来反转并为公司带来5亿元的毛利润及1.1亿元净利润。
   
我们预计公司2019年到2021年的营收分别为48.3亿元、66.3亿元和59.5亿元,同比增长-62.8%、37.2%和-10.2%;实现归母净利润1.1亿元、2.4亿元和1.7亿元,同比增长-107%、117%和-29%;每股EPS分别为0.21元、0.46元和0.33元。每股净资产分别为0.31元、0.77元和1.1元。2019年到2021年的对应PE分别为40.75倍、18.76倍和26.49倍,PB分别为28.29倍、11.28倍和7.91倍。考虑锌加工费逐步提升,公司新产能效益具有领先优势,给予公司增持评级,2019年45倍PE估值,6个月目标价9.45元。
   
风险分析
   
锌价短时间内大幅下跌导致库存跌价损失较大影响利润。
   
员工安置出现难以调和的矛盾,政府和集团帮扶不到位,造成非营业支出增加,导致利润下降。
   
新产能开工设备调试进度不及预期,导致阶段产量拖累全年生产经营计划。